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阿里被严重低估?分析师:像极了20年前的亚马逊

2022-06-13 23:12

过去一年多阿里巴巴的股价遇到了巨大挑战,从高点回落七成。原因是多方面的,包括政策监管、疫情影响和零售支出下降等。

但实际上,阿里的表现比想象中好,尽管其利润有所下降,但是收入规模仍然在增长,并且公司开展了很多新业务,例如芯片和云计算。苹果和亚马逊是芯片和云计算行业里的大赢家,也许,对于阿里的未来有理由保持乐观。

行情来源:华盛证券

华尔街一位长期跟踪阿里的分析师,从业务结构、竞争格局、财务状况和估值等多个角度剖析了阿里基本面,认为阿里或将复刻20年前亚马逊的轨迹,走上十年反弹之路。

一、分析师:阿里正在复刻亚马逊轨迹

亚马逊这只股票,对于研究阿里具有重要意义,因为这两家企业拥有许多共同点。包括(1)核心业务为电商运营;(2)云计算运营;(3)在其本土拥有很高市占率。

但是两者也有所区别,首先阿里巴巴更加依赖第三方供应商,其次中国和美国是两个截然不同的市场。即便如此,两者足够多的共同点也令阿里和亚马逊具备可比性。

除此之外,它们的股票表现也具备相似性,阿里在2021/2022年的价格趋势和亚马逊在2000-2002年的趋势非常相似。期间,两者股票都经历了双位数的下跌,但是收入却在增长。

当一家公司收入增长而股票下跌时,或许正预示着一笔有价值的投资机会。2002年,亚马逊的股票还在下跌,但是其亏损规模却在进一步缩小。当前阿里巴巴的股价下跌,但是营收上涨。虽然净利润有所下滑(受股票投资、子公司投资和税收等因素影响),但是与亚马逊不同的是,阿里已经实现了盈利,这可以令其在未来进行股票回购支撑股价。

二、亚马逊战胜eBay,阿里比京东更有机会胜出?

阿里与2002年的亚马逊具备另外一个共同点,那就是竞争地位。阿里面临的最大竞争对手是京东,和其他较小的从业者。2002年亚马逊同样面临eBay的竞争。从长远看,亚马逊战胜了eBay,类比看,阿里在和京东的竞争中,也可能保持优势

原因之一是盈利能力。京东是一家主要依靠自营的零售商,拥有自己的库存,而阿里则主要是第三方零售商平台,亚马逊则是两者的结合体。

阿里的平台模式令其具有高水平利润率,因为其没有库存相关的成本。阿里主要是履约中心花费巨额成本,包括营销费用和维护网络基础设施等。但是京东的成本很高。

因此同水平收入规模下,阿里的利润远超京东。事实上,在过去的12个月,京东比阿里营收多出200亿美元,但京东仍然处于亏损边缘,阿里的净利润要多得多。

当然,京东不断增长的营收规模也对阿里造成了威胁,然而阿里较高的净利润水平,使其拥有更多投资其他业务的机会。过去十年,阿里建立了云业务,收购了几家公司,并推出了自有支付平台。而京东很难通过利润实现这些投资。因此,相比京东,阿里更有机会成长为类似亚马逊一样的企业。

三、财务优于彼时亚马逊

除了股价走势相似,阿里的财务状况也与2002年的亚马逊具有相似之处,而且比亚马逊还更好

最近12个月,阿里实现营收1345亿美元,毛利润490亿美元,EBIT达到149亿美元,净利润98亿美元,以及90亿美元的自由现金流。

期间毛利率36.5%,净利率7.2%。虽然净利率看起来不那么可观,但是主要是受到股票投资的影响。如果用经营活动现金流代替,公司经营活动现金收入比为16.3%。

自2020/2021财年破纪录以来,公司利润率有所下滑,但是分析师预计会再次攀升,因为其净利润很大程度受投资拖累,而非业务。值得注意的是,中国本季度的股市处于上涨趋势,如果季度末获得正收益,阿里的利润率将明显改善。

2002年的亚马逊同样股票下跌,营收上涨,而股权投资下跌。不同的是,当时亚马逊并未实现盈利,但是亏损规模正在缩小,这令亚马逊成功从市场中“杀”了出来。

四、估值两个字:便宜

在估值方面,分析师主要采用了DCF模型进行估值,因为阿里最吸引的地方在于,它的价格非常便宜。

目前,阿里调整后市盈率12倍,GAAP市盈率28倍,EV/EBITDA为11.3倍,市销率1.98倍,股价经营现金流比率为11.8倍

这些估值数据表明,阿里的股价很便宜,用DCF模型进行估值,即使采用最保守的增长假设,股票最终价格也远超当前股价展示的价值。

具体来看,过去12个月,阿里营收增长18%,最近两个季度,营收增长约10%,保守估计,采用季度增长作为收入假设。

成本方面,2021年,阿里主营业务成本640亿美元,运营费用280亿美元,合计930亿美元现金支出。这些费用在2022年同比增长28%至1190亿美元,费用支出超过了收入增长速度。

不过在最近的季度,阿里的成本支出速度有所放缓,相较上年同期增长约10%,而且阿里还在采取积极的降成本措施,因此在本模型中采用季度数据而非年度数据进行估值。

另外,模型忽略利息支出,因为阿里的“利息收入”项中包含了难以预测的股票投资,而由于阿里失去了税收抵免,税率采用25%的标准数字。整体估算如图表所示。

如表中预测,2023年净利润短暂下滑,主要是考虑到2022年还未完全反应税收的影响,2024年开始,公司盈利再次上升。

最终结果是,在保守估计下净利润年复合增长率6.2%,实际增长可能会更加强劲。如果以3%的10年期国债收益率折现,得到下表数据:

未来五年,将获得25.91美元的折现现金流,如果假设五年后阿里的盈利不再增长,则计算其终值为227美元,因此当前总现值约为253美元,这是在假设增长很慢的情况下得出的数字

五、风险与机遇并存,值博率依然很高

如上文所述,基于倍率和折现现金流分析,阿里的股票被严重低估,如果未来五年公司适度增长,其股票将拥有很大潜力。但是,投资者也要注意这些风险,

(1)政治风险。包括国内政策风险和地缘政治的影响;

(2)收入降速。阿里的收入增长在过去一年明显降速,CAGR5约为40%,而环比增速仅为18%。如果其收入增速继续放缓低于10%的假设,它的价值也将低于模型估计;

(3)疫情影响。如果疫情扩散导致管控措施趋严,也会显著影响其销售收入增长。

这些风险是实际应该考虑的,尽管如此,因为阿里的股票足够便宜,值博率很高。假设收入有所放缓,对应250美元的现值,对于今天的股价而言,也有相当大的空间。假如增长加速,那么可能会看到真正的亚马逊式的“十年反弹”,令其股价达到令人眩目的高点

 

风险及免责提示:以上内容仅代表作者的个人立场和观点,不代表华盛的任何立场,华盛亦无法证实上述内容的真实性、准确性和原创性。投资者在做出任何投资决定前,应结合自身情况,考虑投资产品的风险。必要时,请咨询专业投资顾问的意见。华盛不提供任何投资建议,对此亦不做任何承诺和保证。

 

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